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みなさん、こんにちは。雇用統計発表日ですね。今週のタイトルはOpenAIについてとなってますが、これは今週の大きなニュースでした。ですので、まずはOpenAIとAI全般について始めたいと思います。我々の見方をお伝えし、何が起こっているのか、そしてどれくらい速く進んでいるのかについてお話しします。
そのあと、いつもの流れで財政政策、金融政策、経済指標、市場指標と進めていきます。最後にイノベーションの話で締めくくりますが、ここでは特別ゲストとして、我々のチーフ・フューチャリストのブレット・ウィントンを迎えています。彼は何年もの間、AIに関するあらゆる情報を貪欲に吸収してきました。最近では特に、状況が急速に変化しているため、より一層注目しています。
そこで、今週のOpenAIのニュースを踏まえて、我々の見解をお伝えしたいと思います。ブレット、ようこそ。
ブレット: ありがとうございます。参加できて嬉しいです。
キャシー: では、ブレット、ここでの状況を説明してもらえますか? いくつかのチャートを用意しましたので、それを使って説明してください。そして、何が起こっているのか、どれほど刺激的な状況なのかについて、少し意見交換できればと思います。
ブレット: はい。OpenAIや他の、言わば基盤モデル企業、例えばAnthropicやxAIについて考える時、これらのAI基盤モデルは将来的に企業ソフトウェアのオペレーティングシステムになると思います。より多くの企業が、AIの上に独自のカスタムソフトウェアを開発するでしょう。これは内部向けソフトウェアと顧客向けソフトウェアの両方です。
OpenAIはその大部分を支える強力な立場にあります。我々は、このAI基盤モデル層のバリューチェーンが2030年までに15兆から20兆ドルの価値を持つと考えています。
キャシー: ブレット、少し戻ってもいいですか? これについて多くの質問を受けているんです。OpenAIは確かに良い位置にいると思います。でも、あなたが言ったように、AnthropicやxAI、そしてMetaのオープンソース側もあります。オープンソース側には2つの競合があるように見えます。Meta のLLaMA 3と、イーロン・マスクが今週言及したxAIのオープンソースモデルです。
これは面白い状況だと思います。2つのより閉鎖的なモデルと2つのオープンソースモデルがあるわけです。この点について多くの質問を受けているので、状況を整理したいと思います。このスペースは非常に速いペースで動いているので、多くのプレイヤーは存在しないだろうということですよね?
ブレット: はい、その通りです。まず、これは非常に資本集約的で、データ生成の好循環があります。OpenAIのような企業は顧客の注目を集めることで、基盤モデルの上にソフトウェアを構築し、顧客のニーズに合わせたサービスを提供できます。これによって顧客をプラットフォームに引き付け、そのサイクルが続いていきます。
これはAWSのようなクラウドプロバイダーのインフラストラクチャ・アズ・ア・サービスと同じようなものです。彼らは基本的にオープンソース、つまりコモディティ化されたコンピューターをウェブインターフェースを通して売っているだけです。一見単純に見えますが、時間が経つにつれて大量の利用者を引き付け、人々が接続できる多くのエンドポイントを作り出しました。
AIの世界でも同じことが起こる可能性が高いです。パイチャートを見ると、クローズドソースの基盤モデル層が15兆から20兆ドルの価値があると考えています。そして、オープンソースの「自前のAIソフトウェア」を含む別の大きな部分も、プラットフォーム・アズ・ア・サービスレベルで同程度の価値がある可能性があります。
非常に高いレベルで起こっていると我々が考えていることは、エンドユーザーや企業に対して大規模な生産性の向上がもたらされるということです。だからこそ、これらのプレイヤーにこれほどの価値が集まると考えているのです。
キャシー: そうですね。次のチャートに移りましょうか。前のチャートは企業価値を示していましたが、これは収益と粗利益の機会を裏付けるものです。これについて少し説明してもらえますか?
ブレット: はい、説明します。2030年までに、中国以外で知識労働者の賃金に30兆ドルが費やされると我々は考えています。知識労働者というのは、デジタルマーケター、キャシーやあなたや私のような人々、セールス、アナリストなどを指します。
これらの知識労働者が使用するAIソフトウェアは、彼らの生産性を4倍から5倍に向上させると考えています。実際には10倍程度になると思いますが、知識労働者の半分しかこのソフトウェアを採用しないと仮定すると、平均して全知識労働者で4.5倍になります。
つまり、より多くのアウトプット、より多くのソフトウェア開発、より良い分析が得られるということです。知識労働者のアウトプットをより良く理解することで、資源をどこに投入すべきかをより効率的に決定できるようになります。
企業はこの生産性向上の全価値を支払うわけではありません。実際、我々は10%程度しか支払わないと考えています。これは過去のソフトウェアへの支払いと一致しています。
ここから、AI全体のソフトウェア市場は13兆ドルになると考えています。これがバリューチェーンの異なる層に流れていきます。一部は基盤モデル層に、一部はAWSに直接、一部は企業が自社のモデルを実行するためのコンピューターの購入に使われます。
結果として、AI基盤モデル企業に3兆から4兆ドルの収益が集まると考えています。そこからマージン構造と倍率を選べば、これらのAI基盤モデル企業の企業価値が15兆から20兆ドルになるというのは、おおよそ一致します。
キャシー: このチャートを見ると、基盤モデル部分はまだ始まったばかりですね。他の部分のエコシステムは既に存在していて、これからさらに大きくなっていくでしょう。しかし、GPT-3やChatGPTなど、ここ数年でゼロから始まって急速に拡大しているのが基盤モデル部分です。
ブレット: その通りです。一部は、基盤モデル企業が従来のソフトウェア企業に流れるはずだったお金を相対的に奪っていくと考えているからです。既にその証拠が見られます。例えば、Claraは独自のソフトウェアを生成型AIで書けるようになったため、WorkdayやSalesforce.comから撤退すると発表しました。
これほどの生産性向上が得られる理由の一つは、ソフトウェアがより多くカスタマイズされ、知識労働者が必要な時にその場で生成される可能性があるからです。これはどのように実現されるのでしょうか? それはAI基盤モデルによって可能になります。
つまり、ソフトウェアの量が大幅に増加する世界では、ソフトウェアの生成コストが完全に崩壊するため、既存のソフトウェアプロバイダーにとっては、想像するほど良い状況ではないかもしれません。
キャシー: なるほど。我々がよく議論するトピックの一つに「秘密のソース」があります。このチャートを使って、その議論にさらに視点を加えたようですね。このチャートで何が起こっているのか、説明してもらえますか?
ブレット: はい。AIは本当に破壊的なのか、それともAppleやGoogleをより強くするだけなのかという議論がありますね。個人的には、それほど大きな議論にはならないと思います。我々の見方では、破壊的イノベーションには3つの共通の特徴があります。
1つ目は非常に急激なコスト低下、2つ目はセクターを超えた適用、3つ目はそれ自体がイノベーションのプラットフォームになることです。AIの分野で面白いのは、セクターを超えた技術という点です。
これはテスラのサイバーキャブの取り組みや、我々が注目している多くのマルチオミクス企業にも明らかに適用されます。AIは創薬をより効率的に加速させ、マルチオミクスツールをより強力にします。なぜなら、そこから得られる情報を実際に解釈できるからです。
従来のテック以外のセクターにも、はるかに大きなデータの塊があります。このチャートでは、最大のオープンソースモデルであるLLaMA 3が15兆のトークンで学習されたことを示しています。トークンは単語の小さな部分だと考えてください。
FacebookやInstagramで生成されているデータを全て見ると、画像と動画で40倍以上あります。つまり、言語は実際には存在するデータのごく一部にすぎないのです。
さらに、テスラの走行中の車両群を見ると、全ての車両から動画やテレメトリーデータを収集する選択肢があります。これは年間で、LLaMA 3の学習に使用されたデータの400倍以上のサイズです。
つまり、文字通り兆単位のトークンが生成されており、テスラの場合、我々は数百兆のポテンシャルなトークンにアクセスできると考えています。これは世界で最も強力なモデルを学習させるのに使用された15兆トークンと比較してのことです。
我々は、マクロ経済的に見て、自動運転のロボタクシーは、今日見ている言語モデル以上に意味のある進歩になる可能性があると考えています。
ゲノミクス分野でも同じことが言えます。ゲノミクスは非常にデータ集約的であることで有名です。LLaMA 3の15兆トークンと比較すると、最大の公開ゲノムデータリポジトリをトークンに変換すると、ほぼ40倍のデータがあります。しかし、これはわずか50万人の患者のデータに基づいています。
生まれてくる全ての赤ちゃんに全ゲノムシーケンシングを行う世界になれば、データセットは大幅に拡大するでしょう。これは恐らく我々が行うことになるでしょう。なぜなら、赤ちゃんの健康に関する多くの洞察が得られ、懸念事項があればそれを知ることができるからです。
つまり、最も強力なAI企業が、従来の種類のテックメガキャップのエコシステムから成長するのではなく、外部から来る可能性があるのです。だからこそ、我々はテスラを世界最大で最も実用的なAI企業だと考えているのです。
キャシー: 過去数年間、この議論を重ねてきた中で、イーロン・マスクが様々な角度からデータを大量に生成する多くの企業を集めたり、創設したりしていることに気づきました。これには神経リンクでの生物学的データも含まれます。
つまり、彼と彼の企業は、データの観点から最も有利な立場にあるかもしれません。自動運転の走行マイル数、神経リンクでの生物学的データ、そしてXに続々と流れ込んでいるデータなどを考えると、xAIは他のプレイヤーが懸念するような、信じられないほど豊富なデータを持つことになるでしょう。
これは今後、非常に興味深い機会となるでしょう。自動運転モビリティは確かに、地球上最大のAIプロジェクトですね。今後5年から10年で8兆から10兆ドルの収益があり、その半分がこれらのプラットフォーム企業に流れると。
そして生物学的機会もあります。我々はようやく生命、健康、死の秘密を解き明かし始めたところです。そのデータや知識を使って病気を治療することができます。
市場のこの部分がどれほど過小評価されているかは驚くべきですね。アルゴリズムに踏みにじられてしまっています。初期段階で、キャッシュフローをあまり生み出していないことに焦点を当てていますが、AIに関しては、これが最大の機会の一つになるかもしれません。病気の治療という点では間違いなく最も深遠な影響を与えるでしょう。
ブレット: そうですね。非効率的なセクターほど、より大きな利益を得る可能性があります。ある意味で当たり前のことですが、AIが官僚主義や摩擦に満ちたセクターと互換性があり、より強力なパフォーマンスを提供しながらその摩擦を削減できる能力は、ヘルスケア分野を特に興味深いものにしています。
ヘルスケアは有名な話ですが非効率的です。FDAや支払い者が病気の診断のためのAIアルゴリズムを承認し始めたのはつい最近のことです。患者の視点から考えると、Googleに話を戻しますが、Googleでの検索の14分の1は健康に関連しています。これは非常に収益性の高い検索需要のポケットです。人々は「頬にこんな斑点があるけど、これは何?」といった検索をします。
Googleで検索すると、常にがんだと言われてしまうので、お勧めしません。しかし、大規模言語モデルを使って医師から得た検査結果を説明してもらうと、何が起こっているのか、次に何をすべきかについて、非常に一貫性のある説得力のある鑑別診断が得られます。
つまり、自分の健康を理解するためにAIを使用することは、これまで我々が持っていたどんな経験よりもはるかに優れているのです。
この分野で面白いと思うのは、ヘルスケア業界の従来のアナリストたちは、ヘルスケアの摩擦、つまり全ての治験段階を経て、FDAの承認を得て、そして償還を得るという長い道のりに慣れていることです。しかし、私が起こると思うのは、特にがんの分野で、需要からの強制力がより多く働くだろうということです。
おそらく私たちは皆、がんになった家族や友人の経験があると思います。彼らはできる限りの情報を得るために、そして治験に参加するために、どこまでも努力します。彼らは本当に、ヘルスケアにおける知識ベースのアプローチへのこの進化を押し進め、規制システムや償還システムを押し進めるでしょう。なぜなら、それは生死に関わる重要なことだからです。
キャシー: そうですね。AIが非常に強力になれるこれらの配信のポケットは、企業が潜在的に拡大できる領域になる可能性があります。例えば、がんの分野から始まる企業を想像できます。そこでは多くのゲノムデータが得られますが、これは実際に解釈が難しいものです。そのため、医師はますますAIの助けを必要とするでしょう。
そして患者はそのAIにアクセスできるようになります。これが潜在的に、健康インターフェースが拡大できる場所になるかもしれません。今では定期的に、おそらく年に一度、潜在的ながんの早期発見のための血液生検を受けることができます。その情報をどのように解釈するのか、それは本当に重要です。
医師には時間がないので、質問に答えられるAIシステムがあれば、「これは前がんの兆候かもしれません。次のステップはこれです」と言えます。これは患者の不安を軽減し、実際にその検査を受けやすくします。なぜなら、単に「これは混乱する結果の集まりで、医師を待たなければならないけど、医師には私と話す時間がない」ということにはならないからです。
結果が出たらすぐに情報を得て、「次に何をすべきか」を尋ねることができます。これは患者が自分の健康を本当に調べる方法を変える可能性があります。
キャシー: そうですね。多くの人々が医療を自分の手に取り、より多くのコントロールを求めているのを見ています。この分野での透明性がますます重要になり、普及していくと思います。
さて、ブレット、非常に刺激的な話でしたね。大きな機会があります。大規模言語モデル分野での4大企業、つまりOpenAI、Anthropic、xAI、そしてLLaMA 3の見通しに引き続き注目していきます。
また、オープンソースとクローズドソースがどのような役割を果たすのか、あるいは一方が他方を破壊する可能性があるのかというこの議論についても考えていきます。我々はこれを考える上でオープンマインドを持ち、証拠に基づいて前進していきます。
ブレット: ありがとうございます。参加できて光栄でした。
キャシー: ブレット、いつもありがとう。
さて、ここからは経済の話に移りましょう。まずは我々のお馴染みのチャートから始めます。インフレ率が低下しているのがわかります。これは緑の線です。紫の線は過去10年間のマネーサプライの成長率です。コロナ禍での急増とその後の巻き戻しが見てとれます。
マネーサプライの成長率とCPIインフレ率の相関関係も見えます。また、ここ1年半ほど、最近まではインフレ率が3.5%から4%の範囲で停滞しているように見えましたが、最近になって2%台に低下しています。
マネーサプライの成長率が何らかの指標になるとすれば、インフレ率はさらに低下し続けるでしょう。中東情勢と石油価格の上昇に関連して地政学的リスクがある時期にいることは認識しています。そのため、また不確実性の瞬間を迎えるかもしれません。
しかし、我々の考えが正しければ、企業の収益を聞いていると、消費者の要求に応じて、企業はより積極的に価格設定を始めているように見えます。自動車の値引きが大幅に増加しているのを見ています。また、ウォルマート、コストコ、ターゲットといった大手小売業者が価格引き下げについて言及しているのを聞いています。
したがって、全体的にCPIインフレ率は引き続き低下すると考えています。2014年から15年、そして2020年にそうだったように、マイナス圏に入っても驚きません。確かにマネーサプライの成長率はその方向を示しています。
通常は財政政策から始めるのですが、今回は直接金融政策に入りました。それは選挙が近いからです。政府はシャットダウンされておらず、膠着状態にあります。選挙結果を見てから、今後数ヶ月、数年の財政政策についてより多くを語ることができるでしょう。
金融政策は異なります。パウエル議長は選挙の前後にいるでしょう。どのくらいの期間かはわかりませんが、彼の任期は2026年までだと思います。彼は大統領によって任命され、議会によって承認されるので、どうなるかわかりません。
とにかく、これがマネーサプライとインフレの先行指標です。下方への解決が見られて嬉しいです。インフレが再加速すると考える懐疑論者が多くいたことを知っています。ご存じの通り、我々はそうは考えていませんでした。今のところ、下方への解決が見られて嬉しいです。
別のマネーチャートも紹介したいと思います。これは中国のマネーサプライ成長率です。ここ数年で大幅に減速しているのがわかります。中国では本当に厳しい取り締まりがあり、不動産価値や経済は本当に苦しんでいます。
最近、政府は景気刺激にもっと真剣になっていますが、ここに示されているものは既に決まったことです。マネーサプライの成長は遅れて効果を発揮します。そのため、どんな刺激策も経済に浸透するまでにはしばらく時間がかかると考えています。
したがって、予想を下回る驚きがまだあるかもしれません。市場は、経済が刺激策にすぐに反応するかのように上昇していますが、通常はそうはなりません。しかし、市場は正しいかもしれません。来年半ばまでには、中国は最近とは全く異なる成長軌道に乗っているかもしれません。
次のチャートも金融政策に触れています。これはフェデラルファンド金利と前年同月比のヘッドラインCPIを比較したものです。
キャリアの初期から私に影響を与えてきたチャートです。初期の1970年代後半から80年代初頭にかけて、緑の線（フェデラルファンド金利）が紫の線（CPIインフレ率）を大きく上回り、テクノロジー・通信バブル崩壊まではほとんどの期間、上回っていました。
その後は、最近まで、インフレ率と同じかそれ以下でした。今は上回っていますが、我々の予想通りにインフレ率が引き続き減速すれば、他の条件が同じならば、緑の線（フェデラルファンド金利）をさらに下回ることになります。
つまり、FRBの政策、実質金利で測定された実質金利は非常に引き締まっているということです。今日の雇用統計の後、多くの予測者、戦略家、エコノミストが「おっと、50ベーシスポイントの利下げは多すぎた」と言っているのを聞きました。
このチャートを見ると、決して多すぎではありません。実際、インフレ率が我々の予想通りにゼロまたはマイナスに向かって減速し続けるなら、金融政策はますます引き締まることになり、経済への圧力が高まると考えています。
したがって、フェデラルファンド金利は引き続き低下すると予想しています。シカゴ連銀のグールズビー総裁が、金利の軌道は下向きだと強調しているのを見ました。
興味深いのは、FRBが「金利は下がり、引き続き下がる」と言えば、インセンティブは金利がどこまで下がるかを待って見ることになります。価格についても同じです。価格が下がり、割引が増えているなら、インセンティブは「どこまで下がるのか見てみよう」ということになります。
そのため、今後数ヶ月間、予想以上に弱い成長が続く可能性があります。これについては後ほど詳しく説明します。
とりあえず、これらのチャートを見ていきましょう。消費者センチメントについては、毎月見ているチャートの一部です。実際の経済統計のレビューに入る前に更新しておきたいと思います。
ここでは、緑がコンファレンス・ボードの消費者信頼感指数、紫がミシガン大学の消費者センチメント指数です。ミシガン調査は他の何よりもインフレの反映である傾向があります。一方、コンファレンス・ボードは雇用の指標である傾向があります。
インフレの低下がミシガン大学調査のセンチメントを押し上げていることがわかります。ただし、歴史的な文脈で見ると、この水準はまだ非常に低い水準です。つまり、消費者はそれほど楽観的ではありません。
一方、コンファレンス・ボードは雇用が非常に堅調だったため、歴史的な文脈では良好に見えていました。少なくともヘッドラインの雇用は良好でした。しかし今、多くの労働指標が低下しているのを見ています。コンファレンス・ボードも低下し始めています。最新の月のデータはここには含まれていませんが、かなり大幅に98に低下したと思います。
ここで、今日発表された雇用統計を見てみましょう。予想を大きく上回る結果でしたが、いつものようにプラス面とマイナス面がありました。全体的には予想を上回ったと言えるでしょう。
非農業部門雇用者数は25万4000人の増加でした。予想は約15万人でした。過去2ヶ月の上方修正は7万2000人でした。上方修正は良いことです。かなり長い間、下方修正が続いていたので、これは変化であり、注目に値します。
また、強かった指標は主に医療、教育、政府部門でした。景気循環的な指標を見ると、依然として非常に弱いです。
失業率は4.2%から4.1%に低下しました。多くの人が上昇すると考えていましたが、そうはなりませんでした。そして、平均時給も予想を上回りました。月次で0.4%の上昇、予想は0.3%でした。
つまり、平均時給は年率で4%上昇しています。生産性は2.5%から3%の範囲にあるようです。これは何を意味するかというと、平均時給が4%で生産性が2.5%から3%なら、基礎的なインフレ率は1%から2%の範囲にあるということです。
これは良いことです。生産性が向上するにつれて賃金が上昇するのは良いことです。企業は富の一部を共有しているのです。
失業率のマイナス面として、製造業は減少し、一時的な雇用も減少しました。一時的な雇用は先行指標ですが、長い間減少し続けているので、あまり先行指標としての役割を果たしていません。
労働時間は約0.3%減少しました。これは非常にポジティブな統計の一部を相殺します。
また、今週のISMサービス業レポートを見ると、雇用の部分が製造業部門と同様に、驚くほど弱かったです。つまり、また矛盾する指標が見られるということです。
週次の新規失業保険申請件数に関しては、今週は予想を下回りました。求人件数（JOLTS）は予想を上回りました。かなり劇的に低下した後での予想上回りだったので、興味深いですね。
労働関連で言及すべき変数としては、チャレンジャー社の解雇調査があります。これは前年同期比で53%増加しました。企業の解雇があることは知っています。新聞で読んでいますが、前年同期比で53%増加しています。
では、ここからは先月の経済統計のバランスシートを分けて説明します。
家計の純資産の変化は非常に強く上昇しました。株式市場が上昇し、住宅価格も上昇しています。これらが最大の指標です。
ただし、これらの両方を見ると、株式市場では非常に少数の銘柄に集中しています。これは良い指標とは言えません。もっと広がっていくのが望ましいですね。
住宅市場では価格は上昇していますが、実際に販売された戸数や着工戸数は崩壊し、回復していません。実際、これらの指標の一部を見ると、大学生だった1970年代後半にキャリアを始めた頃よりも低い水準です。これは狂っています。人口ははるかに多いのに。
非常に低い金利で家に縛られている人が多いのは驚くべきことです。彼らは移動できません。なぜなら、もし移動して新しい住宅ローンを組めば、金利が2倍、3倍、場合によっては4倍になるからです。
これは確実に住宅の流動性を低下させています。そしてそれはあまり良いことではありません。
また、ポジティブな面として、先ほど言及したミシガン大学の調査がありました。ここでも上昇しているのが分かります。インフレの低下が非常に重要だと思います。
小売売上高は、8月（9月に報告された）でわずかに上昇しました。実質ベースではおそらく減少していますが、前月の1.1%という非常に強い数字の後では大きく落ち込んでいません。これは強い陣営に入れるべきでしょう。
住宅分野での住宅ローン申請はかなり順調に増加しています。これは住宅にとってはプラスです。
鉱工業生産は先月大幅に上昇しました。これは大幅な低下の後です。そして、ここでの修正は今、上向きになっています。
最後に、サービス業のISMは予想を大幅に上回りました。
これらが強い指標です。次に弱い指標を見てみましょう。
先行指標はまだ低下し続けています。おそらく2年間低下し続けているでしょう。私がキャリアを始めた頃、先行指標が3ヶ月連続で低下すれば、不況の確率は非常に高いとされていました。
つまり、先行指標が低下し続けているということは、経済の根底に何か問題があるということです。
個人所得と貯蓄を見ると、驚くべきことを目にしました。前回チャートをお見せした時には2.9%だと思っていた貯蓄率が、大幅に修正されて今は5%になっています。次のチャートにこれがあると思います。
我々は貯蓄率が非常に低いという前提で動いていました。歴史的な基準から見れば低いのですが、思っていたほど低くはありませんでした。その理由の1つは移転支払いです。
政府の補助金が予想よりもはるかに高く、配当も高かったのです。これが貯蓄率を上方修正した2つの主な指標でした。
雇用が弱まり始めると（これまでそうでしたし、今後もそうかもしれません。先月は例外かもしれません）、人々は不安になり、貯蓄を増やそうとするので貯蓄率は上がります。
つまり、我々が考えていたほどのネガティブ要因ではありませんが、労働市場に不安が高まれば、さらに上昇する可能性があります。
多くの企業がAIについて言及し、人々を解雇しないかもしれないが、新規採用はせず、自然減で調整すると話しているのを聞いています。生産性の数字を見ると、今まさにそれが起こっているのだと思います。
また、マイナス面では、中古住宅販売と新築住宅販売がマイナスでした。これらの住宅ローン金利に縛られているのは良くありません。金利が下がっているのは良いことです。住宅の流動性が高まるでしょう。これは良いことです。
また、製造業セクターでデフレが見られました。ISMの支払価格指数などです。これは製造業セクターが全て順調というわけではないことを示しています。実際、経済の循環的な部分のほとんどが低下しています。サービス業セクターが経済を支えているのです。これがどれくらい続くか見てみましょう。
他のチャートをいくつか見ていきましょう。そして、市場指標に入り、最後にまとめたいと思います。
原油価格についてですが、このチャートで興味深いのは、中東で起こっていること、特にイランを巡る状況を考えると、原油価格が実際に急騰すると予想していたことです。下落は止まりましたが、急騰はしていません。
石油への需要が減少しているように見えます。統計は下方修正されています。我々はその一部が世界中の景気循環的な経済活動であり、また電気自動車やハイブリッド車へのシフトによるものだと考えています。
地政学的状況が落ち着けば、今後数ヶ月で原油価格がさらに下落しても驚きません。
次のチャートも、いくつかの点で優れたガイドとなってきたものなので、注目し続けたいと思います。
紫の線は金属対金比率です。これは金属価格が平均して金価格に対して下落していることを示しています。金価格が最近上昇していることに気づくでしょう。そのため、我々は「金価格は今後のインフレ上昇を示唆しているのか」という疑問を投げかけざるを得ません。
もしそうなら、金属価格が追随するはずです。ここで見えるのは、金属価格が追随していないということです。少なくとも金価格が上昇した程度には追随していません。実際、この指標は2008-09年の水準を下回っており、新型コロナウイルス時の低水準に近づいています。
これは通常、非常に弱い経済を意味します。中国は非常に弱く、世界経済の循環的な部分も非常に弱いと思います。
緑の線は金利です。FRBが利上げを開始する前は非常に高い相関がありました。FRBが利上げを開始すると同時に、この相関関係が崩れました。
我々が理解しようとしているのは、これらの線のどちらが長期的に正しくなるのか、それとも中間で出会って、しばらくの間意見の相違を認めるのかということです。
紫の線が正しければ、経済はこれらのヘッドライン数字が示唆するよりもはるかに弱く、金利は引き続き低下するでしょう。
緑の線が正しければ、基本的に上昇した金価格が金属価格の方向性を示していることになります。つまり、紫の線が緑の線の低下よりも大きく上昇する可能性があります。もしくは、緑の線がここで安定するかもしれません。
我々が早くに示したマネーチャートに基づくインフレの行方についての見方が正しければ、おそらく紫の線の方が正しいでしょう。これは金利がさらに低下すべきことを示唆しています。
今日のような雇用統計の後、多くの人々が「さあ、レースが始まった。FRBは金利を引き下げるのを間違えた」と言っているのを知っています。我々はそうは思いません。
ここ数年で学んだことの1つは、特に金融政策に経済が反応するのに長い時間がかかるということです。パウエル議長が「制約的」と呼ぶ金融政策は、我々も同意見ですが、まだ制約的だと彼は考えています。我々もそう考えています。
さて、見てみましょう。このチャートは非常に重要な指標だと思います。
最後に見せるチャートは、これまで困惑させ、興味深いものでした。これは米国のハイイールド債と10年国債の利回り格差です。点線を下回っているということは、信用市場があまり心配していないということを意味します。
これは非常に興味深いです。なぜなら、我々は心配すべきことがたくさんあると考えているからです。しかし、イールドを追求する非常に多くの流動性もあります。確かに、より高い利回りの株式を除いて、一般的に株式市場よりもイールドを追求しています。
そのため、これが何らかの歪みを受けているのか、それとも心配すべきことがほとんどないのか疑問に思っています。
ポジティブとネガティブを提示します。ネガティブは、我々には心配があることを示唆しています。地政学的状況は心配があることを示唆しています。選挙は不確実性があることを示唆しています。
しかし、これは選挙前の最後の機会だと思いますが、両候補が基本的に「イノベーションは問題を解決する」と言っていることは知っています。我々はイノベーションを支持しています。
その最大の証拠は、暗号資産政策、デジタル資産政策に関して超党派的なアプローチへのシフトです。
これが最後のチャートです。市場指標で締めくくりましょう。
S&Pは先月上昇しました。非常に強いパフォーマンスを示したのは消費者サービス、エネルギー（明らかな理由で）、一般消費財です。非常に弱いパフォーマンスだったのはヘルスケア、生活必需品、不動産です。これら3つはセーフヘイブンか金利敏感と考えられています。市場に大きな二極化が見られます。
債券については、9月に金利が低下しましたが、地政学的要因と今日の経済指標を受けて、今は反発しています。
商品価格は9月に全般的に上昇しました。ブルームバーグ商品価格指数は9月末に96から100に上昇し、現在は102です。ただし、そのチャートを見ると、2008-2009年以来続いている下降トレンドを破っていません。
金価格は2500ドル程度から2634ドルに上昇し、今日は2645ドルです。安全資産としての需要と低金利の両方が理由でしょう。
ビットコインは回復しました。9月に5万9000ドルから約6万6000ドルに上昇しましたが、今は少し後退して下値を試している状況です。5万8000-5万9000ドルを下回るかどうか見てみましょう。
ですので、来月はビットコインにとっても重要な月になるでしょう。
以上、短い時間でたくさんの情報をお伝えしました。ありがとうございました。選挙後にまたお会いし、これらの指標についてお話しできることを楽しみにしています。
そして、いつものように、何らかの形でイノベーションのブレークスルーから始めたいと思います。本当にありがとうございました。
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